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    瀘州老窖:盈利高成長難持續 估值基本合理

    2019-09-11 08:58  中國酒業新聞  佳釀網  字號:【】【】【】  參與評論  閱讀:

    投資建議

    由于我們認為公司未來三年的盈利增速可能逐步下行,綜合考慮公司下半年控量提價的措施,我們認為目前公司估值已經合理,下調目標價1.2%至96 元,下調評級至中性。理由如下:

    我們預期公司盈利增速從2019 年開始逐步下行。根據公司財報,1H19 國窖的增速30%,開始落后于中檔價位,并且隨著公司控量提價措施的逐步執行,加上公司成長更加依賴渠道分銷和擴張,我們認為提價不利于國窖產品的動銷,且短期會損傷營收增長趨勢,伴隨著五糧液1618 的價格會戰略性阻礙公司提價,我們認為公司控量將更加嚴格;

    我們預計公司盈利能力的快速提升將在一年內結束。一方面,公司毛利率快速提升來自產品結構改善,但我們認為其進一步改善的邊際影響較弱;另一方面,公司過去三年持續下降的固定資產賬面價值使得年度折舊持續下降,疊加收入增長,使得毛利率快速提升。而隨著公司近85 億元工程項目計劃在2019 年底或者2020 年逐步從在建工程轉入固定資產并計提折舊,我們估算屆時公司年度營業成本將增加4 億元以上。此外,我們估計74 億元技改工程運營也將增加約2000 人的制造和管理團隊,我們認為公司管理費用率難以顯著下降。公司銷售層面的規模效應缺乏,難以貢獻盈利彈性。

    我們認為當前股價估值基本合理,2020 年的預期提價不利于基本面的進一步改善,估值難以繼續快速提升。

    我們與市場的最大不同?國窖進入提價控量期;我們認為公司固定資產將在未來兩年有明顯增長。

    潛在催化劑:跟隨五糧液和茅臺大幅度提價。

    盈利預測與估值

    由于未來兩年折舊可能增加,我們下調2019/20 年盈利預測4.1%/7.1%至45.49/56.52 億元,下調目標價1.2%至96 元,目標價對應2019/20 年31/25x P/E,當前股價對應2019/20 年31.2/25.1xP/E,目標價有0.9%下行空間,下調評級至中性。

    風險

    如果公司中檔價位減速,那么營收增速將顯著下降。

      關鍵詞:白酒股 白酒板塊 瀘州老窖  來源:中金公司  邢庭志 陳文凱
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